當然，這種擔憂并不是空穴來風。
衍復分紅本就是一種玄學，好比此前人們相信 " 淡水泉時刻 " 會漲，現在流傳 " 衍復分紅定律 " 生效會跌。因為衍復 2023 年 12 月底小市值產品分紅，隨即 2024 年春節微盤暴跌，2024 年 10 月分紅，11 月市場開始回調。
寬德的分紅行為同樣給人一種不祥之兆。他們采用了 " 凈值歸一 " 的方式，即把歷史累計盈利全部分配給投資者，讓單位凈值回到 1.000。上一次引起全市場關注運用 " 歸一分紅 " 的私募，還是上一輪小微盤崩塌前夕的穩博。
不管是買私募的，還是炒股票的，都研究起衍復分紅的概率和寬德分紅的力度，加上越來越多量化私募分紅變成一個行業現象，也不可避免地把量化分紅與小微盤見頂聯系到了一起。
依據排排網數據，有業績展示的私募基金年內已有 537 只進行了分紅，分紅次數達 584 次，兩者都已接近去年全年的六成。
為什么私募扎堆分紅？量化私募是否神奇到具備高位擇時分紅的能力？對于享受了今年小票牛市的持有人而言，私募分紅究竟又意味著什么？
分紅終結小票牛？
私募持有人肯定會有這樣的疑問：既然今年量化擇時策略做的那么好，那么擇時分紅是否也會很有效？
回答這個問題前，先得明確一個事實：分紅后市場下跌，這不僅發生在衍復身上，對很多私募來說都是一個超自然現象。
2023 年，小微盤走出了與今年如出一轍的大牛市。12 月 28 日，微盤股盤中閃崩 2.79%，穩博投資的一紙分紅公告，把凈值從 1.5642 分到了 1.0，超過 36% 的分紅比例，被坊間指為這次微盤股閃崩的 " 罪魁禍首 "。
這種異像也存在于主觀私募。比如梁宏去年 6 月凈值高點主動分紅，隨后高股息行情暫時熄火，一度回撤近 20%。巧合的是，梁宏代表產品上一次分紅是 2021 年 2 月 25 日，不僅分在產品歷史最高點附近，也迎來了核心資產暴跌的三年。
一般私募分紅會選擇凈值創新高的時候，因為能提更多的業績報酬，而在此之前市場往往是適合自己風格的時候。
正所謂物極必反，沒有一種風格會永遠強勢，分完后也容易踩在風格高位。好比一個公司股價創下歷史新高，世面出現數篇 10w+ 分析雄文之時，往往距離頂部也不會太遠。
但這都是一種后驗視角，沒有一家量化會承認自己在擇時分紅上有 Alpha, 否則早就把它開發成了因子。況且從技術層面看，量化私募也很難精確擇時分紅。
有量化從業人士向筆者指出，擇時分紅并不準確。因為頭部私募為應對分紅需要提前減倉，現在大機構仍有凈賣出限制，減倉需要一段時間。
私募分紅也不是說覺得今天漲的多了，明天就可以分紅。需要提前約定好什么時間分紅，提前與托管溝通如何計算，然后確認客戶是選擇現金分紅，還是選擇紅利再投資，總之前期有很多準備工作。對于產品數量眾多的管理人來說，籌備分紅到實現分紅的過程可能會持續 2-3 個月以上。
另一方面，當下量化中小盤指增產品密集分紅，不代表小微盤牛市會就此終結。
有 FOF 基金經理告訴筆者，部分量化分紅提完業績報酬，給員工發完獎金改善生活之后，大概率還是會回到市場。這部分私募的業績報酬可能變成加了場外杠桿的自營盤，沖回強勢股、小市值、量化擇時和量化打板等自營策略，繼續變成小微盤的做多力量。
更何況，多數焦慮的吃瓜群眾只看到量化密集分紅、封盤，而忽略了量化私募發行的熱火朝天。依據中基協數據，截至 5 月末，私募證券投資基金新備案數量 880 只，規模為 438.91 億，較 4 月增長近 20%，量化這邊僅黑翼和寬德，就分別備案了 87 和 79 只產品。
不可否認，量化就是今年渠道最好賣的品類，畢竟某私募 "3 秒搶完 4.5 億 " 就是剛剛發生的事情，小微盤現在最不缺的就是量化增量資金。
該 FOF 基金經理對筆者說，就算 6 月新發的量化產品也可能在小微盤暴露，因為沒有小微盤暴露的私募，這幾個月都氣的牙癢。
分紅的真實目的
量化私募扎堆分紅，各家懷揣著的目的也多種多樣。
有的為了控制規模，有的調降凈值方便跟蹤，有的將分紅與封盤結合營造饑餓營銷的效果，不排除還有的私募是真的不看好后市。
但除了極個別不收后端的私募，絕大多數都有一個共同的效果——提取業績報酬。
分紅是除了贖回、清算以及基金合同約定的固定時點之外，唯一能提取業績報酬的時點。因為牽扯到分配問題，這也是歷史上管理人與持有人時常劍拔弩張的時點。
比如那些早期逐月分紅計提業績報酬的私募，經歷了 2014-2015 年牛市，部分杠桿產品計提的業績報酬，比產品在 2015 年跌完以后的存續規模還大。
還有的私募采用扣減份額法提取業績報酬。這樣做好處是凈值曲線會更漂亮（扣費不體現在凈值上）。但壞處是持有人光看凈值曲線，根本算不清楚到底賺了多少錢。份額如果扣減得足夠多，甚至會出現基金凈值明明賺錢，持有人虧錢的情況。
如果客戶不知情，發現份額少了容易引起糾紛，所以代銷機構相比扣份額，更喜歡扣凈值的計提方式。
但無論怎么計提，私募都采用現金分紅、紅利再投資兩種分紅方式。分紅總額減掉業績報酬，剩下的才是持有人到手的現金分紅。
一定程度上，分紅有助于幫客戶落袋為安。好比當前，量化私募選擇在小微盤漲至混沌狀態時分紅會有很多好處：
1. 提前把部分豐厚的浮盈轉化為實盈，在無法判斷小票漲跌的環境，先讓持有人落袋一部分收益。
2. 給持有人一個紅利止盈或者紅利再投資的選擇權，如果后續下跌，別怪沒提醒，那是持有人自己選擇的問題。
3." 凈值歸一 " 的方式有利于控制規模，規模更小更容易賺超額收益。
值得一提的是，紅利再投資等同于 " 不分紅，直接提取業績報酬 "，但資管行業更喜歡把它高級地翻譯成 " 復利 "。因為遇到一路上漲的情況，每年分現金不投回去，十年以后會落后分紅再投很多。
事實上，不管采用何種方式，只要分紅提取了業績報酬，都會牽動持有人的敏感神經，特別當高位分紅之后市場調整，難免有持有人會覺得有苦說不出。
例如去年梁宏高位分紅后凈值下跌，客戶怨氣沖天，為了挽回信心，承諾未來六年多不會通過主動分紅提取業績報酬。
所以，私募高波產品不適合頻繁分紅計提業績報酬，而適合贖回計提的方式，不僅能減少客戶的怨氣，還能減少分紅對復利的影響。只是未必所有私募都有不提 Carry 的闊綽家底，比如陳光明的私募專戶就不分紅，積攢了數十億業績報酬沒提，但基金行業如果人人都是陳光明，顯然不會是今天這個樣子。
反過來，對于低波動，夏普 3 以上產品，那私募采用何種計提方式，持有人都不會在意。就像文藝復興的大獎章基金，扣除 44% 的業績報酬也沒有問題。
尾聲
之所以最近人們討論量化分紅定律，揣測私募分紅的目的，本質上都是在關注小微盤未來的行情。畢竟仁橋夏俊杰文章里指出，A 股市值后 50% 的股票市值占比 15.1%，成交額占比 14.3%，這一數據遠高于美國、日本甚至印度的水平。
但話說回來，即使很多量化私募已經剔除了 30 億或 25 億以下的微盤，但收益也大都來源于小票，并受到小票成交量的影響。
所以某量化私募，在最近路演中嚴肅反駁了 " 小票言貴論 "，大致邏輯如下：
國證 2000 今年漲幅 10.7%，去年 -0.73%，前年 -1.16%，過去 3 年中小盤股票整體沒有什么上漲，完全不用擔心貴的問題；至于所謂擁擠度，與指數漲跌沒有很高關聯，微盤股最擁擠的時候是 2018 年 6 月市場大跌的時候。
另外，今年量化超額高，更多的是純 alpha 部分增加，因為成交量更加活躍。目前量化股票資金相比 21-23 年平均水平還要減少 30%-40% 的比例，所以在量化資金減少 + 成交量增加 + 不有效資金占比提升的環境下，量化股票策略的超額提高也是正常的結果。
邏輯對錯見仁見智，但至少量化私募自己也明白，投資者真正核心在乎的不是被分掉的業績報酬，而是小微盤未來能否漲下去。只要永遠小票音樂不停，產品一直賺錢，什么時候分紅都不是問題。
封面來源：shotdeck
作者：沈暉
編輯：張婕妤
責任編輯：張婕妤
